MiniMax上市了：15亿美元狂飙融资背后，15个投它的理由，和它们各自的保质期

文｜松岛兔 出品｜AI闹

Intro

1月9日，成立四年的MiniMax登陆港交所。

4年中，MiniMax共计完成了超过15亿美金融资，成功从中国大模型的血战中杀出来。

这15亿美金背后，站着米哈游、高瓴、红杉、IDG、经纬、云启、明势、绿洲、顺为、小红书、腾讯、阿里巴巴、金山、正大集团等等。这里面包括中国最顶尖的VCPE，最深不可测的巨头，以及最前卫和活跃的产业资本。

不同的钱背后，是不同的面孔与判断。

同样押注MiniMax和闫俊杰，在浪潮的不同刻度上，人们的所见所思也截然不同。

AI闹梳理了过去4年，在多个公开或私下场合，投资人们对这笔押注的表态。这是一个迷人的回溯——一些曾经的非共识，后来迅速成为共识；而一些曾经的确信，早已随风而逝。

上市前超过1200倍的申购倍数，为MiniMax的远征再次加码。在中国科技叙事全面爆发的今天，这家公司的未来分量，几乎毋庸置疑。

在当下这个时间点看，投中MiniMax对上述任何一位投资人已然属于成功。然而，对照过去4年那些被尘封的判词会发现，**一级市场成功的配方，一方面来自被时间验证的远见，也同样来自被时间遗忘的误判。**它是必然与偶然的交织物，是清醒与运气的合金。

2021年

融资2000万美金

估值2亿美金

高瓴领投，米哈游、IDG、云启共同投资

"闫俊杰一看就是聪明绝顶……他告诉我可以用基础模型去解决更加通用和泛化的问题。" ——云启资本合伙人陈昱（晚点采访，2025年11月24日）

陈昱是2021年最早见到闫俊杰的投资人之一。

因为他4年前就认识了贠烨祎——贠是陈昱约翰霍普金斯的师妹，进入商汤后成了闫俊杰的的创业搭档，此时即将担任MiniMaxl联合创始人。

光头的闫俊杰第一面就给陈昱留下了强烈印象，当时整个行业都在讲要用小模型去解决复杂问题，闫俊杰的反其道而行思路让人耳目一新。陈昱迅速确定要投资。

"第一次见IO（闫俊杰）是2021年9月。当时离ChatGPT3.5发布还有一多年，市面上都没有大模型这个概念。 见完不久我们就投了，因为这个团队有很强的技术信仰……有非同寻常的技术远见。" ——高瓴创始合伙人李良（MiniMax伙伴日视频，2024年8月31日）

此时闫俊杰刚离开商汤，开始搭建团队，MiniMax还有3个月才成立。他对张磊和李良分享了他关于通用人工智能的想法，并强调AGI的前提是交互。

在决定投资前，高瓴仍展现出大基金特有的谨慎，就MiniMax的技术路线密集调研了一批头部云厂商 CTO。得到的反馈几乎是毁灭性的，这批技术专家集体认为闫俊杰直奔 AGI 交互的构想完全不靠谱，一家公司根本不该这么做。

但张磊和李良最后没有采纳这群人的判断。 尽管前景极度不明朗，高瓴仍然取代云启成为了MiniMax天使轮领投，并拍出了2亿美金的高昂定价。

2022年5月

融资5000万美金

估值5亿美金

明势资本进入，高瓴、云启、等老股东跟进

"有个人你一定要认识。他两年前讲 AGI 和大模型，当时我没听懂，然后我合伙人又听了一遍，也没听懂。但他特别信。" ——刘伟，米哈游联合创始人兼董事长（和绿洲资本张津剑对话，2022年底）

"我和闫俊杰是2021年底第一次见面，介绍人是米哈游联合创始人刘伟。第一次见面明势去了三个人，坦白说我没有听懂他在讲什么。好在我们三个人里有一个人听懂了，那就是夏令。 夏令后来又找到俊杰说我们一定要投，让我们有了一张通往新世界的门票。" ——明势资本合伙人黄明明（36kr Waves大会对话，2024年6月）

在2021到2022年，"听不懂"MiniMax是一种普遍的真实。

此时距ChatGPT引爆世界尚有时日，而上一轮中国AI投资留下的失望远多于回报。行业处在黎明前的、可以说某种理性的黑暗中。闫俊杰关于AGI与交互的叙事，超越了彼时绝大多数投资人基于过往经验的认知地图。

但"听不懂"并不妨碍其成为一笔伟大投资的序章。关键或许不在于是否懂，而在于是否愿意信**。刘伟正是如此——听不懂并不妨碍他成为这个故事最早的传道者。是他将MiniMax推向一张张更关键的投资人牌桌。**

但偶尔也有一两个人听懂了。

"我们三个人见闫俊杰……只有我一个人听懂了。背后是有原因的，明势在智能电动车这条赛道是由我负责，关注车自动驾驶发展的朋友都知道2021年自动驾驶行业标志性的变化，就是特斯拉提出的基于transformer的BEV，以及基于端到端数据驱动做感知这一个环节。这对一个关注车和自动驾驶的投资人来说丝毫不陌生，就是把一个端到端数据驱动的范式从自动驾驶领域迁移到NLP领域是否能够跑通。 ……我在明势内部推动这件事的时候，从来没有把MiniMax当成是中国版的OpenAI看待，大模型的大不是本质，本质的东西背后是端到端数据驱动的新范式……我在内部的逻辑是一以贯之的：怎么看自动驾驶、怎么看NLP，以及2022年中开始看端到端数据驱动的机器人，这背后的逻辑是连贯和延续的，我们投的是端到端数据驱动的新一代技术范式。" ——夏令，明势资本合伙人（暗涌对话，2024年6月）

一年后ChatGPT 席卷全球，包括闫俊本人和所有 MiniMax 投资人都坚称他们正在亲手缔造中国版OpenAI。今天回头看夏令这段关于"自动驾驶范式迁移"的初代判词，硬核中带着一丝错位。

但这正是VC投资一种典型的打法——歪打正着的胜利。在 2021 年这个所有人对 AGI 还毫无体感的苍茫时刻，投资人必须为一种无法解释的狂热找到一个理性的锚点。如果语言模型听起来太玄学，那就把它解释成不带轮子的自动驾驶。**

事实证明，大模型的大确实很本质（Scaling Law 最终统治了一切），而 NLP 与自动驾驶的端到端逻辑也并非完全重合。然而在那个时间点，夏令用一个能被听懂的旧范式，为 MiniMax 赢得关键的一张入场券，也把明势带上了通向新大陆的快船。

这种逻辑上的走歪，恰恰成了投中目标的修正补偿。伟大的投资很多时候并不来自对未来的精准预演，而是来自在迷雾中，你恰好相信了一个并不完全正确、但足够强壮的直觉。

2023年5月

融资2亿美金

估值超过12亿美金

绿洲、腾讯、小红书、顺为、红杉成为新投资人 高瓴等老股东继续加注

"MiniMax从第一天起做出的很多决策就是非常非共识的。 去年他们赌MoE（混合-多专家模型）网络，那时（指2023年6月）MoE在硅谷都不是共识。当时只有OpenAI全力赌MoE，谷歌在全力赌Dense模型ENS。甚至MoE的提出者自己都不太相信MoE这条路径。" ——黄明明，明势资本创始人（36kr Waves大会，2024年6月）

"面对dense和MoE两条技术路线，俊杰毫不犹豫选择了国内几乎没人选的MoE。MoE上限更高，风险也更大。中间MiniMax有6个月没发模型，把所有资源和精力都压在moe上了。过程中他们压力肯定非常大，但俊杰和团队扛下来了。" ——李良，高瓴创始合伙人（MiniMax伙伴日视频，2024年8月）

这是MiniMax最惊险的一段战略静默。

2023 年年中，王慧文凭借个人英雄主义迅速吸引了高达5000万美元融资，杨植麟和他成立不久的Kimi正在融第二轮 ，试图在长文本赛道撕开缺口。 所有人都生怕慢一秒就会在决赛圈被除名，通行的打法是快速发模型、快速冲榜、快速融资。

**在这个时刻，MiniMax 却选择了原地闭关。它停掉了所有能让投资人兴奋的短期更新，把 80% 算力押在连硅谷都尚未达成完成共识的 MoE 路线上，以至于"半年没有发新模型"。

这一选择在当时看来极其不合时宜。 在美国，除了 OpenAI 在全力秘密研发 MoE 外，强如谷歌和 Meta 均在坚持 Dense模型；而国内除了字节和DeepSeek，包括腾讯、阿里在内的所有大厂和创业公司也都选择了Dense或以Dense为主的混合模型。

闫俊杰赌 MoE，不仅是在赌技术，也在赌资本对空窗期的忍耐极限。

半年看似自杀式的掉队，换来了 2024 年之后MiniMax在推理成本上的绝对代差。2024年后，MoE从非共识逐渐变成标准答案，成为超大参数模型的标配架构。

MiniMax的赌注展现了闫俊杰极强的战略预判。而投资人在这场关键战役中，证明了他们拥有最宝贵的能力：相信创始人的判断。然后忍耐，保持静默。

2024年

融资6亿美金

估值站上25亿美金

阿里、经纬创投、阿布扎比投资局 金山办公等成为新进投资人 红杉等老股东继续加注

"既然你相信AGI，MiniMax是一家好公司，那就不要过度关注它今天的估值。" ——刘伟，米哈游联合创始人（和绿洲资本张津剑对话，2022年底）

"今天中国不管是MiniMax还是Moonshot，估值一定是被低估的……如果你对比欧洲和美国的同行，以我们这两家公司的技术水平绝对至少估值应该翻2-3倍。" ——夏令，明势资本合伙人（暗涌对话，2024年6月）

时至2024年，中国大模型进入价值最模糊的夏天。就在同一场圆桌上，Kimi投资人戴雨森为当时的估值焦虑做了更直白的注脚："（如果它们）成了，30亿也便宜；不成，3亿都是浪费。"

没有人能计算出这些公司的真实价值，任何关于"估值应该翻倍"的论断，都更像投资人在巨大不确定性面前，一种必须进行的自我说服。

这不是精算，而是一种带着躁郁症气质的集体赌注——所有人都必须相信手里的筹码还不够贵，才敢继续坐在牌桌上。

"俊杰最开始跟我们讲的商业模式和公司定位就是和用户一起来共治共建，一起走向通往AGI的道路。" ——郑庆生，红杉中国合伙人（MiniMax伙伴日视频，2024年8月）

"MiniMax是我接触的AGI企业里对自己目标最坚定的一家……IO（闫俊杰—）最早讲的就是两大赛道——自己手里有业务，同时用业务推动模型的发展。" ——田然，金山总裁办（MiniMax伙伴日视频，2024年8月）

"第一次见俊杰……他一直强调大模型不是原子弹，也不说火箭，不是一个很高精尖的技术，它是user in the loop，它最终一定是服务千万用户的一个产品。" ——张津剑，绿洲资本创始人（绿洲资本公众号，2024年9月）

"我们喜欢的科技企业创始人的画像很鲜明：专注、坚韧、低调。 我们投的创始人都是（这样）。" ——夏令 明势资本合伙人 （暗涌对话，2024年6月）

如果说2023年之前闫俊杰对外讲的更多是关于通用人工智能的描述，那么到了 2024 年，Intelligence with Everyone已全面占据了MiniMax 的官方传播与闫俊杰对外各种个人表达，成为这家公司公开彰显的核心愿景。

**这揭示了闫俊杰与杨植麟之间某种底色上的本质差异。**杨植麟的自我定位是自带光环的天才——更年轻（1993年出身）、喜欢玩乐队并且用摇滚专辑命名公司，其本人形象与 Kimi 的气质高度对齐，走的是极具审美溢价的创业精英路线。

相比之下，出身于河南县城、生于 80 年代末的闫俊杰，从外形到语境都无法、也不打算去迎合世俗意义上的"潮酷"。

这种面孔的差异，自然地将他们领向截然不同的道路。对于闫俊杰而言，Foundation Model不过是一把锤子，锤子他已经有了，他更大的野心是去找到最合适和最好的钉子，钉子就是更多人用的产品，无论toB还是toC。

2025年

基石投资27亿港币

估值480亿港币

**

阿里、阿布扎比投资局成为关键基石投资人

其他基石投资人包括IDG、博裕、

Aspex、易方达、汇添富等

"年轻时候做了几个投资，瞎投的，纯情怀，后来都没怎么管了。"

——刘伟 米哈游联合创始人、董事长（上海交通大学人工智能学院AI主题周，2025年4月）

"一年前，很多海外LP会疑问中国的模型公司到底有没有能够做出跟openAI比肩的模型，但今天大家充满信心。

拉长时间看，如果未来全球格局有5-6家大模型公司构成，我们相信里面至少有2-3家是中国大模型企业，但是是哪些，这个格局远远没有定。"

——夏令，明势资本合伙人（暗涌对话，2025年6月）

时至2025年。

此时中国AI的语境已全然不同。一年前的犹疑与自我说服，已被一种更松弛的叙事自信取代。 牌桌上的竞争者已经历了一轮残酷的清洗，而活下来的名字——无论MiniMax、智谱还是Kimi，都无需再为存在的正当性自辩。

投资人们付出的金币，回本不再是问题，而是每个人最终能站到第几级台阶。

2026年1月，随着智谱、MiniMax的次第上市，中国大模型彻底走完自我证明的青春期。

一种新的共识正在形成：战争远未结束，但它已是一场属于幸存者的、关于远方的战争。而在今天，随着又一家中国大模型公司登陆公开市场，所有人都清楚——那个草莽与幻梦齐飞的时代，正式结束了。

"AI是一个瞬息万变的行业。一年抵得上其他行业的三年、五年，甚至十年。"

——陈昱，云启资本合伙人（暗涌对话，2025年6月）